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鼎盛宝介绍五轮全球泡沫破灭始末

2021-03-29 新闻来源:安庆配资网 围观:31

政策收紧的预期正在升温,一些投资者甚至开始担心美股将进入“泡沫破裂”的过程。什么会导致泡沫破裂?目前的市场处于什么阶段?后续市场会如何演变?我们回顾了自20世纪70年代以来五个典型的股市泡沫破裂的整个故事。显然,“太阳底下没有什么新鲜事”,历史告诉了我们答案。

回顾过去的50年,70年代初美股的“美丽50”,被市场谈论了很多年。它不仅持续跑赢市场,还催生了一批我们至今仍耳熟能详的以可口可乐、辉瑞、麦当劳为代表的全球领先企业。更重要的是,它肯定了长期价值投资理念,对美国乃至世界证券投资市场的发展产生了深远的影响。

鼎盛宝介绍五轮全球泡沫破灭始末

1.首先,在传统凯恩斯主义经济学的框架下,面对经济下行,增加财政刺激成为维持经济增长的主要手段。二战后,美国经历了一个经济发展的“黄金时代”,马歇尔计划支撑,战时滞后需求释放,婴儿潮,中产阶级成长。但进入50年代后半期,这些支撑力量逐渐开始减弱。到20世纪60年代初,美国经济的增长率下降了。为了确保经济增长,连续两届政府都采取了财政刺激措施来确保经济增长。

2.其次,在“美元本位”下,美元作为全球流动性的提供者,也导致了美国国内货币的持续高速增长,远远超过国内经济增长的需要。随着战后其他国家的重建,全球经济持续增长,以德国、日本为代表的经济体迅速崛起,贸易规模也持续扩大,提出了巨大的流动性需求。在布雷顿森林体系下,美国作为全球流动性的提供者,不得不发行远远超过国内经济增长的巨额货币。特别是1971年,面对中国的低增长、高通胀、高失业率,尼克松为了谋求连任,放弃了紧缩性的金融政策,鼓励时任美联储主席的阿瑟伯恩斯(arthur  burns)实施宽松的货币政策,进一步为美国股市创造了极其宽松的货币环境。

但在总供给扩张放缓的背景下,需求侧凯恩斯相机选择刺激只会让经济陷入滞胀。自20世纪60年代以来,美国经济增长率下降,这是生产力发展放缓的背后原因。在总供给扩张放缓的背景下,美国政府广泛的财政货币政策的刺激带来了通胀水平的上升。

另一方面,“美丽50”市场的出现也是美国股市经历了“电子热”、“并购潮”、“概念炒作”的高度不确定背景,美元危机的不断爆发最终导致1971年布雷顿森林体系的崩溃,战后美国和美元在西方国家经济运行中的核心地位被大大削弱。市场资金“用脚投票”的过程集中在业绩确定且有增长和长期股价表现的价值板块:1966年9月至1970年6月,美国股市基本平稳,其中标准普尔500指数指数微跌5%,鼎盛宝标准普尔500指数总收益指数微涨6%。3%,而《美丽50》上升了102。1%。特别是1968年底到1970年初大盘大跌的时候,“美丽50”持续上涨。

随着市场资金的不断涌入,“美丽50”正逐渐走向泡沫。极度宽松的股市流动性,动荡的国内外环境,以及在风险规避下对业绩确定性的追求,使得《美丽50》成为当时美股投资者的最佳选择。随着市场资金的不断集中涌入,“美丽50”继续上涨,从1970年6月到1972年底上涨了181。9%,远超同期标准普尔500指数总收入指数68%的涨幅。经过一年半的大幅上涨,《美丽50》的估值终于走向泡沫。

最终,在1973年第一次石油危机的冲击下,美国经济陷入全面衰退,“美丽50”的股价在“戴维斯双杀”下暴跌。第一次石油危机爆发于1973年,美国经济陷入衰退。与此同时,由于油价从1973年的每桶不到3美元迅速上涨到近12美元,美国的通货膨胀水平急剧上升到两位数。与此同时,尼克松自由放任的货币增长和以工资、物价控制为主的通货膨胀控制模式并没有奏效。然而,由于滞胀危机的影响,美国利率水平大幅上升,美国股市也陷入剧烈调整,“美丽50”泡沫最终破裂。从1973年到1974年10月,股价暴跌近60%。

但从长远来看,70年代初“美丽50”泡沫的破灭并不意味着“美丽50”市场的终结。在美国经济从增量向存量转变、逐步完成转型升级、股市基金从散户向机构发展的过程中,“梅梅50”不断跑赢大盘,成为全球价值投资的典范。

日本90年代初的“泡沫经济”破灭之所以被世界铭记,是因为它在国内金融体系尚未得到有效改革和匆忙对外开放的情况下,成为落后国家积累风险、最终形成系统性风险的典范。即使在日本这样的发达市场,这种风险也难以避免。

第一,从战后到80年代初。这一时期日本资本账户稳步放开,金融服务业慢慢开放。二战后,日本满目疮痍,企业资金严重不足。这导致了战后初期日本金融体系和监管体系的构建,都是围绕着日本的经济发展展开的。这种为经济发展服务的自然扭曲的监管模式,使得日本金融体系的自由化程度在战后和80年代之前有所降低,利率市场化进程勉强启动,除银行体系外的金融市场发展明显慢于其他发达国家。

1)证券民主化,打破财阀垄断。自日本股市建立以来,财阀的绝对控制导致了股票流通市场的异常。1946年至1947年8月,政府先后成立了“控股公司组织委员会”和“证券处理调整会议”,将财阀家族持有的股票和国有股强制清仓出售给公司员工、普通投资者和公司当地利益相关者,证券民主化运动开始。到1949年,股市得到重建

,日本股市投资者结构大大改善,财阀家族垄断格局被打破,个人持股最高上升至70%左右。

  2)颁布新《证券交易法》,确立股市的法律基础。1947年以美国《证券法》和《证券交易法》为范本制定《证券交易法》,并于1948年修改。新法律对证券交易所组织形式、证券公司职能、股票买卖制度、证券监管等做出了明确规定,股市真正步入立法时代。

  3)“证券交易三原则”,规范交易制度。美国向日本提出三原则:交易所会员的上市证券交易必须在该交易所进行、证券交易按交易时间顺序全部记录、禁止期货交易。三条原则进一步规范了制度,尤其是禁止期货交易极大削弱了市场的投机氛围。

  1949年,日本股市重新建立。5月设立了东京、大阪、名古屋交易所,7月设立京都、神户、广岛、福冈、新泻交易所,次年4月设立札幌交易所。九大交易所重构日本股票市场体系,日本股市步入新的发展阶段。

  50年代至70年代初,鼎盛宝伴随日本经济“岩户景气”和“伊奘诺景气”的起落,日本股市也连续经历两轮牛熊交替,市值从1949年5月1533亿日元,至1973年1月已增长至48。5万亿日元。

  然而,也正是这种跨越式的发展,掩盖了日本股市长期存在的扭曲,即“交叉持股”与“四社寡占体制”。其中,交叉持股是指公司之间相互持有对方一定比例的股份。四社寡占体制则是指以野村、鼎盛宝大和、日兴、山一为代表的四大证券公司巨头具有压倒性优势,并且通过持股和派遣高管掌控着大批的中小证券公司、与法人相互关系也极为密切,因而主导着整个证券市场。

  交叉持股作为日本财阀体系的历史遗留,贯穿日本金融体系整个20世纪下半叶,金融机构与法人占比极高成为日本股市投资者结构最鲜明的特征。早在二战前财阀时期,财阀为了巩固企业内的紧密联系,广泛进行交叉持股。战后,日本尽管对财阀进行解散,但完成的并不彻底。尤其是日本盛行主制度,财阀把控的不是单纯作为提供资金的金融机构,而是与作为其主银行的企业存在交叉持股或银行单向持股,使得银行与企业之间关系极为紧密。日本主银行制度加深了金融机构与法人的交叉持股,因此法人与法人、金融机构与法人两种形态均出现在日本股市之中。

  但另一方面,交叉持股也导致了日本股市发展的畸形:金融企业和法人成为上市公司的主要持有者,股市流通盘大为减少,并极大地挤压了个人投资者的生存空间,也让以基金、信托为代表的等机构投资者发展缓慢。

  另一方面,日本“四社寡占体制”同样根植于特有的历史环境,最终带来种种弊端。严格的证券制度解决了战前证券公司散乱、规模小的问题,证券业得以快速成长,一定程度上推动了日本股市的繁荣。但是这种体制存在诸多问题。

  首先,证券公司与法人企业利益绑定,联手操纵市场。一方面,作为承销的证券公司和法人联合抬高股价,以达到最大限度筹措资金的目的;另一方面,法人是股市最大的投资者之一,作为中介的证券公司为了争夺客户资源和赚取手续费,为法人提供内部消息操纵股价,操纵股票价格。

  其次,加剧了以金融机构和法人为主的畸形投资者机构。证券公司通过与法人勾结,从发行端和买卖端均可以轻松获利。因此个人投资者受到歧视,信托、基金等专业投资者也难以从这种模式中获利,规模始终难以扩大,加剧了日本以金融机构和法人为主的畸形投资者结构。

  1974年开始,随着日本经济转型成功,产业结构升级,日本股市开启长达16年的大牛市。1974年石油危机后日本经济结束高增长阶段,GDP增速从10%中枢下移至4%左右。但日本产业结构迅速调整,经济成功实现从资源密集型向节能型、技术密集型、高附加值型的转型。工业从重工业、化工等产业升级至钢铁、汽车、电气设备、家电、精密仪器等制造业,日本经济也逐步由内需主导向出口主导切换,“日本制造”风靡全球。与此同时,日经指数也从1974年10月最低时的3355点,缓慢上涨并于1984年突破10000点大关。

  但进入1984年后,随着日本在以美国为首的西方国家胁迫下,进入到对外开放的第二阶段。日本资本账户在内外部压力下加速开放,而利率市场化及国内金融改革滞后,市场开放节奏错配之下风险逐渐开始累积、暴露,日本股市也开始走上空前绝后的股市泡沫期。

  1984年5月,美日签订日元美元协议,很大程度上导致了外汇管理自由化,成为日本金融开放加速的关键。根据协议要求,日本废除了远期外汇交易的实际需求原则,两个月后进一步废除了外汇兑换日元的限制,标志着日元不仅是经常项下可自由兑换,而且在资本项下的自由可兑换也基本放开。而此时国内金融管制依然较强。事实上,日本的利率市场化要到1994年日本完成活期存款利率市场化才真正实现,进度上明显滞后。

  1、日元快速升值,带来国内经济衰退压力,进而导致日本政府不得不长期采取过度宽松的货币政策对冲日元升值冲击,为未来的“泡沫”埋下伏笔。作为典型的出口导向型经济,日元大幅升值对出口和经济增长均产生较大冲击。为对冲日元升值影响,1986年1月至1987年2月,日本央行连续五次降息,央行再贴现利率降至2。5%。极度宽松的货币政策,导致市场流动性泛滥。

  2、由于日本国内金融体制改革滞后,利率市场化推进缓慢,融资主体为绕开监管,通过境外债券市场融资规避了信贷总量的控制,导致货币政策无论数量型还是利率型均不能有效调控经济行为。鼎盛宝1984年协议签订后,日本企业被允许在离岸市场发行欧洲日元债。而由于日本企业海外发债的成本远低于国内,导致海外市场成为日本企业债券融资的首选。数据显示,1984年至1990年,日本超过一半以上的企业债券选择在海外市场发行。另一方面,日本企业债市场的离岸化,也倒逼日本财政部持续放松国内发债的要求,从而导致84年后,日本企业债市场的快速扩容。

  3、大型企业金融脱媒,金融机构丧失优质客户,转而将信贷资金投向低质的中小企业,乃至房地产、股市,推高资产价格,刺激经济泡沫。随着日本企业债市场扩容,高资质的大型企业转向债券融资,日本国内银行被迫提高风险偏好,增加对小企业以及行业的投、融资。尤其是在交叉持股的背景下,股市持续上涨给企业和金融机构带来极高的收益,企业之间通过股票投机买卖美化利润,进一步刺激股价。主银行助长了企业参与投资、设备投资和股票投资。

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